Zawsze jest coś do zrobienia Wystarczy, że będziesz patrzeć trudniej, bądź kreatywny i trochę elastyczny. Kwestia o Kahn. Jednym z ciekawszych aspektów rynku giełdowego jest osobliwa postawa wielu inwestorów, jeśli chodzi o reagowanie na zalety rynku Jeśli cena na przykład w sklepach spożywczych, na benzynie lub w ubraniach, większość osób będzie czuć się biedniejsza, a nie euforyczna, ponieważ każdy dolar będzie miał mniejszą siłę nabywczą niż przedtem. To samo nie jest prawdą, jeśli chodzi o akcje Inwestorzy zazwyczaj są bardziej podekscytowani kupnem zapasów w miarę wzrostu cen Dlaczego tak się dzieje Człowiek psychologia wydaje się prowadzić wielu z nas na manowce Zakładamy kontynuację tendencji i łatwo jest poczuć się, kiedy patrzymy na innych, którzy są bogaci, przynajmniej na papierze Przeciwnie jest prawdziwe w spadkach na rynku, jak inwestorzy porzucają zapasy ze względu na obawy przed dalszymi spadkami, nawet w przypadku, gdy każdy zainwestowany dolar kupuje większe odsetki niż wcześniej. Rynek akcji był na ogólnym trajektoriach ctory od wielu lat i silnie się zezwala, ponieważ Donald Trump wygrał wybory prezydenckie w listopadzie 2018 r., co okazało się dokładnie odwrotnością oczekiwań rynku w tym czasie Wydaje się, że wiele osób zwróciło uwagę, kiedy średnia ocena przemysłu Dow Jones osiągnęła miliard milowy, a następnie szybko przekroczył 21 000 Dow może być bardzo wadliwym wzorcem, ale to, że ludzie zdają się śledzić Oczywiście, rekordowy poziom niekoniecznie wskazuje na zawyżanie, ale ostatnie rajd zbiegł się z najwyższym współczynnikiem Shiller PE od czasu, gdy bańka dot com Shiller PE opiera się na średnich zarobkach skorygowanych o inflację z poprzednich dziesięciu lat Jak widać z poniższego wykresu, Shiller PE jest rzadko wyższy niż jest dzisiaj. Co to właściwie oznacza? Szczerze mówiąc, mamy nie wiadomo, co na giełdzie będzie miało miejsce w krótkiej perspektywie Jak wskazał Howard Marks, można dostrzec sentymenty inwestorów jako wahadło wahadłowe między fea r i chciwość Nie możemy wiedzieć, kiedy wahadło dotarło do najdalszego punktu i wkrótce się odwróci, ale powinniśmy być w stanie stwierdzić, kiedy wahadło jest w kierunku chciwości Indywidualni inwestorzy ponownie wbijają się w akcje Snap Inc po prostu publicznie i wzrosła gwałtownie pomimo poważnych pytań dotyczących ładu korporacyjnego, a plotki o rynku kręciły się w związku z potencjalnymi ofertami publicznymi na gorące zapasy, takie jak Uber i Airbnb. Byłoby to aroganckie i złe doradztwo, aby zadzwonić na górę, ale byłoby to głupie, aby przynajmniej nie zauważyć, że wahania są zdecydowanie wyższe Poza tym, jako inwestorzy wartości, nie powinniśmy podejmować decyzji opartych na indeksach rynkowych, a zamiast tego patrzeć na poszczególne firmy Oczywiście, na rynek poszczególnych firm wpływa ogólny nastrój, a my prawdopodobnie nie znajdziemy wielu firm sprzedających poniżej obecnych wartości aktywów netto bieżących Niemniej jednak, zawsze powinieneś mieć coś wspólnego dla przedsiębiorczego inwestora. Historia Peter Cundill. Peter Cundill sv Inauguracja inwestowania rozpoczęła się, gdy pod koniec 1973 r. przeżywał drogę do Damaszku, czytając analizę bezpieczeństwa, a podobnie jak Warren Buffett i wiele innych, został natychmiast uderzony mocą podejścia logicznego Benjamina Grahama. Od 1975 roku Cundill Value Fund, ustanowił jeden z najsilniejszych zapisów w przemyśle z 15 2 procentowym rocznym zwrotem w ciągu 33 lat. Jest to znakomity rekord ze względu na umiejętności lub przypadkowe szczęście Jak Warren Buffett wskazał w swoim eseju klasycznym, Superinvestors z Graham i Doddsville pewną liczbę inwestorów z duŜej populacji mógłby znacznie lepiej przetrwać przez wiele lat z powodu przypadkowych czynników. Jednak przykłady prezentowane przez Buffetta miały coś wspólnego ze wszystkich z ogrodów zoologicznych w Omaha, które były karmione tą samą dietą, to znaczy operowały na zasadach opracowanych przez Benjamina Grahama i Davida Dodda począwszy od lat trzydziestych XIX w. Co ważne, inwestorzy osiągnęli rekordy w bardzo różnych zasobach, a nie pi Pomijając te same idee, pojęcia te zostały podzielone przez tych inwestorów, ale jak one stosowały różne koncepcje. Piotra Cundill prowadziła dziennik od 1963 r. do 2007 r., w którym nagrał różne myśli, począwszy od swojego osobistego życia po biznes i inwestując w Christophera Risso-Gill był dyrektorem funduszu Cundill Value od dziesięciu lat i miał wyłączny dostęp do czasopism Cincle'a. Pan Risso-Gill doskonale napisał tam zawsze takie rzeczy, aby zrobić książkę o życiu Cinclina i jego ewolucji filozofia inwestycyjna w ciągu ponad trzech dekad Czasopisma pozwalają nam na jednoczesne uwzględnienie indywidualnego życia i procesu myślenia Pan Cundill został rozpoznany w 2006 roku w chorobie Fragile X jako rzadka i nie do uniknięcia stan neurologiczny, a zmarł w 2017 roku Mamy szczęście, że Pan Cundill prowadził szczegółowy dziennik, który pozwolił Risso-Gillowi udokumentować jego filozofię inwestycyjną i wiele studiów przypadków stosujących podejście. Whiff of B ad Breath. Większość argumentów przeciwko handlowi wewnątrz firm odwołuje się do naszego uczucia fair play i etyki. Wydaje się nieuczciwe dla handlu w oparciu o informacje, które nie są dostępne dla innych, ponieważ układ jest stosowany przeciwko kontrahentowi. Istnieją jednak inne ważne powody, aby utrzymać z dala od informacji wewnętrznych z czystego interesu Zbliżając się do zarządzania, możemy zapobiec zanieczyszczeniu umysłów i złamać nasz proces rozumowania, jak podkreśla pan Cundill w swoim dzienniku. Nigdy nie będę używać informacji wewnętrznych lub poszukać tego, domyślam się wierzyć Uwierzytelniacz Sir Sigmund Warburga Wszystko, co dostajesz z informacji wewnętrznych, jest odrobiną złego oddechu W rzeczywistości jest gorsze niż to, ponieważ może sparaliżować uprawnienia do rozumowania, które wymagają zimnego oderwanego osądu, tak aby twarde fakty mogły kształtować decyzje Intuicyjne, pozytywne lub negatywne, to zupełnie inna sprawa Jest istotnym elementem moich manipulacji art. Stock tylko w ograniczonym i tymczasowym wpływie na rynki W końcu to zawsze są fakty ekonomiczne i wartości, które są decydujące czynniki Właściwie wartość inwestycji jest podobna do charakteru w jednostce, która lepiej wyrasta z przeciwności, którą pokonuje łatwiej. Więc z pewnością powinniśmy unikać informacji wewnętrznych ze względów etycznych, a nie aby wspomnieć o ryzyku przebywania w więzieniu, ale także dlatego, że po prostu nie jest to świetny sposób na poprawę wyników w długich okresach. Nasze logiczne rozumowanie uprawnień i umiejętność beztroskiej oceny faktów i podejmowania trafnych wyroków jest takie, jak możemy zarabiać na inwestycjach na dłuższą metę Kuszenie podjęcia skrótów może zawsze istnieć, ale powinno być oparte z czystego interesu Odwoływanie się do samooceny jest często lepszym sposobem na osiągnięcie pożądanych społecznie wyników w porównaniu do odwołania się do poczucia etyki. Jak wiemy, kiedy zakup bezpieczeństwa Czy polegamy na naszej własnej analizie lub pozwalamy innym wpływać na nasz proces podejmowania decyzji To może być bardzo ważne pytanie przy zakupie do dystrybutora które z definicji są znienawidzone przez zdecydowaną większość naszych rówieśników. Wstępując z tą specjalizacją do zakupu niedrogo papierów wartościowych doszedłem do dwóch wniosków: po pierwsze, bardzo niewiele osób wykonuje swoje prace domowe prawidłowo, więc teraz zawsze sprawdzam ja po drugie, jeśli masz zaufanie do własnej pracy, musisz podjąć inicjatywę bez czekania na kogoś innego, aby wziąć pierwszy zanurz. To dobrze znane Może to dla tych, którzy aktywnie inwestowali w następstwie 2008-2009 kryzys finansowy, gdy pesymizm szedł nieprzerwanie, a zapasy spadły w ciągu pięciudziesiąt procent w krótkim okresie czasu, Cundill napisał wcześniejsze słowa pośrodku rynku opon na lata 1973-74, który był podobnym momentem pesymizmu na giełdzie. Pesymizm może być cnotę i może również prowadzić do możliwości inwestorów, którzy wykonują własną pracę i mają odwagę do działania w ich przekonaniach. Kiedy sprzedajesz i skoordynujesz frustracje. Risso-Gill zapewnia fascynację w trakcie studium przypadku inwestycji Cilndela w Tiffany na rynku na niedźwiedziach w latach 1973-74, kiedy to bilans był sprzedany mniej niż wartość środków trwałych w bilansie, w tym sklepu sztandarowego Fifth Avenue w Nowym Jorku jak Tiffany Diamond Znana marka była bezużyteczna, więc pan Cundill zaczął kupować czas W tym czasie Tiffany był kontrolowany przez Waltera Hovinga, dyrektora generalnego firmy, który wyraźnie stwierdził, że nie zamierza sprzedawać swojej kontroli Cundill zapewnił Hovinga, że jest zadowolony z tego, że cierpi i oczekuje na nieuchronne uznanie faktu, że akcje Tiffany zostały zasadniczo niedowartościowane. Dwaj mężczyźni stali się dobrymi przyjaciółmi. Po zgromadzeniu 3 procent spółki po średnim koszcie 8 USD za akcję , Pan Cundill szybko ogłosił zwycięstwo i sprzedał całą pozycję w ciągu roku w wieku 19 lat i był w stanie pocierać dłonie zadowolony. Wydaje się, że Cundill był zadowolony z jego decyzji o sprzedaży ponieważ założył, że pan Hoving poważnie twierdzi, że nigdy nie sprzedał swojego udziałów kontrolnych, a tym samym dyskontował możliwość, że cała firma zostanie przejęta z premią za kontrolę. Ale to okazało się, że tak nie jest. Ocena Stetoskopu okazała się całkowicie dokładna a w ciągu roku udało mu się sprzedać całość swojej pozycji w 1900 r. i pocierać dłonie w zadowoleniu. Ale sześć miesięcy później stało się, gdy Avon Products zaoferowała wszystkim Tiffany 50 funtów na akcję, a Hoving bez wahania przyjął go Peter komentował, że powinien zapytać Hovinga, Nigdy, nigdy za wszelką cenę. Większość czytelników będzie w stanie odnieść się do doświadczeń zbyt wcześnie Może to skłaniać się do sprzedaży w tym, co uważamy za pełne wartości tylko do oglądania zapasów cena nadal wzrasta Czasami wspinaczka może być z powodów podstawowych, które nie były odpowiednio rozważane W innych momentach mogą pojawić się czynniki spekulacyjne Ale musi to być szczególnie kłujące, gdy ktoś się boi doprowadziły do zamiaru kontrolującego akcjonariusza i brakuje mu dużej puli premiowej. Członkowie zarządu Cundill Value Fund wyrazili zaniepokojenie w tej sytuacji i dyskutowali nad tym, kiedy sprzedać. W końcu rozwiązanie okazało się czymś w rodzaju kompromisu fundusz automatycznie sprzedał połowę danej pozycji, gdy podwoił się, a tym samym zapisując koszty pozostałej do zera z menedżerem funduszu, a następnie pozostawił z pełnym uznaniem, kiedy sprzedać saldo. Raczej mówiąc, ten kompromis jest nie logiczne Jeśli menedżer znajdzie transakcję zabezpieczającą na poziomie 25 procent wartości wewnętrznej, dlaczego miałby zmusić się do sprzedaży połowy pozycji, kiedy podwaja się w cenie i nadal sprzedaje się w 50 procentach wartości wewnętrznej Niemniej jednak rozwiązanie jest dość powszechne inwestorzy Myślą myśląc o drugiej połowie pozycji, która podwoiła się jako wolna pozycja, ma pewne pułapki, ale mentalnie może sprawić, że sytuacja taka jak Tiffany jest bardziej smaczna w końcu jest trochę orzeźwiający, że nawet inwestor kalibera Cundilla musiał zmierzyć się z takimi pytaniami i ostatecznie wymyślił kompromis, który mógłby żyć nawet wtedy, gdyby nie był całkowicie optymalny. karierę, Pan Cundill dokonał następujących obserwacji zbyt wcześnie na sprzedaż. Jest to powtarzający się problem dla większości inwestorów wartościowych, którzy mają tendencję do kupowania i sprzedaży zbyt wcześnie Cenne zalety są poważnie testowane i uważasz, że nigdy nie będzie działać to wreszcie Twój statek wraca do domu i jesteś tak ulgę, że sprzedajesz przed czasem To, co powinniśmy zrobić, to odejść na Bali lub jakieś takie miejsce i usiąść w słońcu, aby uniknąć pokus sprzedaży zbyt wcześnie. Przypomina to Charlie Munger słynny dowcip o siedzeniu na tyłku inwestującym, jak to zostało omówione w Almanackie biednych Charliego Czasem jesteśmy najgorszym wrogiem, jeśli chodzi o inwestowanie, a inwestorzy mogą naprawdę być ich najgorszym wrogiem, jeśli chodzi o sprzedaż daleko oo wkrótce To dlatego jeden z najważniejszych wskaźników do śledzenia każdego roku jest wynikiem, że inwestor nie robi niczego, co oznacza, że wydajność twojego portfela nie zrobiła absolutnie nic przez cały rok Czy Twoja działalność handlowa zwiększyła lub złagodziła wartość podczas w danym roku Jednym ze sposobów jest porównanie wyników z Charliem Mungerem, aby zasiąść na swojej metodzie inwestowania. Łatwo jest spojrzeć wstrząsy na jakąś awarię i dać się oszukać, że jest oczywiste, że zdarzy się to z osobami działającymi rynki w czasie Oczywiście jest to absurdalne, ponieważ jeśli wszyscy spodziewają się, że nastąpi awaria w przyszłości, awaria nastąpi natychmiast, ponieważ każdy będzie sprzedawał natychmiast To samo dotyczy dna po katastrofie Nigdy nie wiadomo, czy rynek będzie gwałtownie odbicie Dlatego tak cenne jest prowadzenie dziennika lub bloga, który dokumentuje nasze myśli w tym czasie Na przykład w tym artykule od początku marca 2009 r. w raporcie Rational Walk widać wyraźnie, że było daleko od obvio że rynek był blisko dołu. Wracając do dziennika pana Cundilla, mamy możliwość zobaczyć, co myślał w miesiącach prowadzących do katastrofy z 1987 r. Ten fragment jego dziennika z marca 1987 r. dokumentuje jego spotkanie z Jeanem - Francois Kanton z Caisse des Depots, największa instytucja inwestycyjna w Paryżu w tamtych czasach. Jest równie nieobowiązujący, jak powiedziałem mi, że Soros przeszedł krótką Japonię, nie to, co sam Soros wspomniał na naszym ostatnim spotkaniu, ale zdecydowanie w harmonii z moim instynktem Canton i ja mieliśmy doskonałą wymianę, którą rozumie inwestycję wartościową dokładnie jak widzę, z pieniędzmi drukowanymi lekkomyślnie, wyższa inflacja i wyższe stopy procentowe muszą być tuż za rogiem i tyle prawdopodobieństwa rzeczywistego i prawdopodobnie gwałtownego akcji załamanie rynku Mam nieprzyjemne uczucie, że fala pływów przygotowuje się do przytłaczania systemu finansowego, więc pośród euforii, wokół której planuję przetrwanie. Jak Pan Cundill planował lub przetrwanie Do czasu wypadku, który miał miejsce w październiku 1987 r., fundusz wartości Cundill posiadał ponad 40 procent swoich aktywów w krótkoterminowych instrumentach rynku pieniężnego Czy pan Cundill był bramkarzem rynkowym, o którym nie myślał Risso-Gill. To pozycjonowanie nie było wynik rozmyślnej decyzji o zwiększeniu gotówki, ponieważ chociaż spodziewał się katastrofy, nie był w stanie przewidzieć dokładnego terminu. Powiększenie pozycji gotówkowej było wynikiem rosnącej liczby papierów wartościowych w portfelu, które osiągnęły znaczne zyski przekraczając wartość księgową, w konsekwencji kwalifikując się do automatycznej sprzedaży, o ile nie miały nadrzędnych powodów do ich utrzymania. Ze względu na fakt, że w ciągu kilku dni po katastrofie miał wystarczającą płynność, Pan Cundill był w stanie odkupić niektóre z pozycji sprzedał wcześniej w tym roku, a fundusz zakończył się w 1987 r. o 13 procent. Niestety, akcjonariusze funduszu Cundill Value odkupili akcje w wyniku katastrofy i kapitału actu fundu sojusznik odmówił w ciągu roku, pomimo doskonałych wyników. Pan Cundill był rozczarowany, podobnie jak każdy menedżer otwartego funduszu inwestycyjnego, który może chcieć mieć stały kapitał do współpracy. Ludzie, którzy nie chcą, dyktatury i komitety. Jak Warren Buffett mówi często, że wysoki poziom inteligencji IQ nie jest konieczny, aby odnosić sukcesy w dziedzinie inwestowania. Wymaga to silnego temperamentu połączonego z podstawowymi pojęciami nakreślonymi przez Grahama i Dodda. Pan Cundill dokonuje następujących obserwacji w dzienniku w dniu Nowego Roku 1990. Tylko tyle inteligentnych ludzi, którzy zawodzą w branży inwestycyjnej jako głupi Ludzie intelektualnie aktywni są szczególnie przywiązani do eleganckich pojęć, które mogą powodować ich rozpraszanie od prostszych, bardziej fundamentalnych prawd. być może nawet gorzej, gdy w tym samym pomieszczeniu znajdzie się mnóstwo bardzo inteligentnych ludzi i stara się zarządzać przez komisję W innym wpisie do dziennika, pan Cundill ujawnia swoje poglądy na komisje przeciw dyktatura w świecie biznesu. Z mojej wiedzy nie ma dobrych zapisów, które budowały instytucje prowadzone przez komisję Prawie we wszystkich przypadkach wielka dokumentacja jest produktem jednostek, być może wspólnie pracującym, ale zawsze w jasno określonych ramach na drzwiach i są dość widoczne dla inwestorów publicznych W rzeczywistości wybitne osiągnięcia są dokonywane przez dyktatorów, miejmy nadzieję, dobroczynne, ale mimo to dyktatorzy I inną rzeczą, większość najlepszych menedżerów naprawdę wymienia idee bez strachu lub ego Zawsze nie będę myślał kiedykolwiek wchodziłem do doskonałego biura inwestora, który nie powiedział otwarcie Tak pewnie, o to, co robię, albo co zrobiłeś z tym, że ja zemdlałem Wszyscy wiemy, że nie zawsze będziemy dobrze i to nieocenioną rzeczą, aby móc porozmawiać z innymi, którzy rozumieją. Warren Buffett powiedział, że zwykle uczy się o działaniach Todda Combsa i Teda Weschlera w swoich comiesięcznych raportach handlowych, a nie na spacerze n korytarzu w Berkshire Hathaway i przesłuchiwaniu jego podwładnych odnośnie ich aktualnych ruchów inwestycyjnych Każdy inwestor jest dyktatorem w zakresie powierzonej mu odpowiedzialności i tak powinien być. Czy to oznacza, że nie ma dyskusji na temat inwestycji Oczywiście, nie Buffett niedawny zakup Apple firmy portfelowej, którą zarządza dla Berkshire, po inwestycji firmy Apple albo pana posła Combsa czy pana Weschlera. Oczywiście rozmawiają o inwestycjach i pomagają wspólnym pomysłom, ale pod koniec dnia decyzje są podejmowane przez inwestora i nie ma komitetów. Coś do zrobienia dzisiaj. Jak na giełdzie nadal levitate, wszyscy musimy dowiedzieć się, jakie działania do podjęcia, jeśli w ogóle, w celu wykorzystania możliwości i złagodzenia ryzyka Może najlepszym podejściem jest naśladować Charlie Munger i siedzieć na tyłek, jeśli masz już doskonałe firmy i zamierzają je posiadać od dziesięcioleci, a może nawet przez resztę swojego życia albo najlepiej pproach może obejmować sprzedaż papierów wartościowych, gdy osiągają lub przekraczają ceny, w których istnieje margines bezpieczeństwa Istnieje nawet szanse na zakup inwestycji znacznie poniżej wartości samoistnych dla tych, którzy chcieliby zobaczyć odpowiedź na pytanie, co robić dzisiaj to jedna dla każdej osoby, aby odpowiedzieć Może być najbardziej wydajne przedsięwzięcie w takich momentach, jak szukanie interesujących Cię firm, niezależnie od aktualnej wyceny omawianych firm. Kluczem do możliwości skorzystania z możliwości w przyszłości jest posiadanie przygotowanego umysłu i lista firm, które chcieliby posiadać, jeśli będą dostępne po właściwej cenie Awarie na rynku oferują niewiele okazji i obawiają się głównie tych, którzy nie mają pojęcia, co robić Ci z nas, którzy przygotowują spis pomysłów z wyprzedzeniem wypadek jest lepiej wyposażony, aby wykorzystać możliwości, gdy powstają W wielu przypadkach, zbiórki mogą być tak szybkie jak awaria, a ci, którzy przygotowują się z wyprzedzeniem, mogą być zdolny do kapitalizacji. Historia życia pana Cundilla i jego wyniki inwestycyjne są warte uwagi do studiowania. On nie jest nazwą gospodarstwa domowego w taki sam sposób, jak Warren Buffett czy Charlie Munger, ani też nie ma takiego samego przebiegu, ale to jest częścią atrakcji Wszakże istnieje wiele sposobów na wygrać w dziedzinie inwestowania. Proces, który wymaga znajomości firmy, jest stosunkowo prosty. Każdy inwestor będzie miał nieco inne podejście, ale dobrzy inwestorzy zwykle zacznij od podstawowych materiałów źródłowych, takich jak dokumenty SEC, informacje prasowe i materiały zamieszczone na stronie internetowej firmy Przeglądanie najnowszej skuteczności 10-K jest niezwykle ważne Oczywiście, o wiele ważniejsza jest potrzeba, aby dojść do wniosków, ale 10 - K może być postrzegana jako podstawa procesu. Z czasem inwestor będzie narażony na coraz większą liczbę firm i może zacząć śledzić dziesiątki firm zarówno w wyniku rzeczywistej inwestycji, jest na liście obserwacyjnej do zakupu w odpowiedniej cenie kiedyś w przyszłości Znaczące prace są wymagane do utrzymania wiedzy w firmie na przestrzeni lat Lista raportów do przeglądu może stać się przytłaczająca, ponieważ większość firm publikuje raporty w pobliżu terminu wyznaczonego przez SEC Jesteśmy blisko 10-K terminu składania wniosków dla większości większych firm z 31 grudnia koniec roku fiskalnego, więc powódź przychodzących 10-Ks może wydawać się nieco przytłaczająca Jak możemy nadążyć. Jeśli wszystko jest Priorytetem, Nic nie jest Priorytetem. Prawdopodobnie nie ma znaczenia, że raporty firm, które są w portfelu inwestorów powinny mieć pierwszeństwo przed firmami, które znajdują się na liście obserwacyjnej, z wyjątkiem niektórych niezwykłych okoliczności Poza tym musimy inteligentnie nadawać priorytety naszemu czytaniu słowo wspólne w medycynie, musi istnieć jakiś rodzaj procesu triage Powinniśmy szukać firm, które mają pewne znaczące postępy zachodzące przed obejrzeniem firm tha nie ma co nowego w raportowaniu. Zastanów się, jak przyjrzeć się przychodzącym 10-Ks, aby ustalić, które zasługują na naszą uwagę Pierwszy Berkshire Hathaway opublikował roczne sprawozdanie wraz z corocznym listem Warrena Buffetta dla akcjonariuszy dwa dni temu, ale tylko złożył 10 - K raport o dzisiejszym raporcie Raport 10-K zawiera wiele informacji, które niekoniecznie jest zawarte w raporcie rocznym Wielu akcjonariuszy Berkshire spędził dobry weekend w rocznym sprawozdaniu i może czuć się, że są w pełni przygotowani do szybkości W przypadku Berkshire, jest to prawdopodobnie dobre założenie, ponieważ kierownictwo raczej nie chce ukryć czegoś w 10-K. 10-K nadal zasługuje na pełne przeczytanie, ale powinno być zrobione teraz, czy może poczekać kilka dni. Oczywiście niektóre rodzaj poważnej zmiany w działalności może znaleźć odzwierciedlenie w komunikacie prasowym o zarobkach lub przez kierownictwo, co mogłoby ustalić, czy należy niezwłocznie przeanalizować 10-K lub umieścić na palniku tylnym Zakładając, że już szukaliśmy rzecz jasna, warto spojrzeć na różnice między systemami 10-K na rok 2018 a 2018. Krok 1 Pobierz 10-K na rok 2018 i 2018. Będziemy używać programu Microsoft Word do porównywania dwóch wersji 10 - K Pierwszym krokiem jest uzyskanie pliku 10-K z witryny Edgar SEC. Zaczniemy od poszukiwania wszystkich raportów firmy Berkshire używających symbolu tickera firmy BRKA. Po wyskakujących wynikach będziemy filtrować tylko 10-K reports. We muszą pobrać pliki html dla 2018 i 2018 raporty 10-K opublikowane odpowiednio na 2 29 16 i 2 27 17, które pojawiają się w pierwszych dwóch wierszach tabeli pokazanej powyżej Aby uzyskać pliki, kliknij przycisk Dokumenty obok każdego raportu, a następnie na pierwszym łączu o nazwie Form 10-K, jak pokazano poniżej w czerwonym polu dla 2018 10-K. Kliknięcie na link spowoduje wyświetlenie rzeczywistego raportu 10-K w formacie html format Poniższe zdjęcie przedstawia raport w przeglądarce Google Chrome Aby zapisać plik html na lokalnym komputerze, ri Kliknij na dokumencie i wybierz Zapisz jako, podświetlony poniżej w czerwonym polu. Zapisz dokument na komputerze lokalnym, używając nazwy takiej jak BRK201810K Następnie powtórz ten sam proces dla raportu 2018 10-K i zapisz ten dokument do lokalnego komputer przy użyciu nazwy takiej jak BRK201810K. Step 2 Porównaj 10-K z Microsoft Word. Następnym krokiem jest pobranie surowych plików html, które zostały pobrane i do korzystania z programu Microsoft Word do porównywania dokumentów, dzięki czemu możemy skanować wszelkie zmiany. Word 2007 to wersja służąca do generowania danych wyjściowych pokazanych na rysunkach na ekranie, ale prawdopodobnie również nowsze wersje programu Word mają podobną funkcjonalność. Otwórz Microsoft Word i kliknij zakładkę Recenzja na wstążce u góry aplikacji, jak pokazano na rysunku czerwone pole ekranu pokaże się poniżej. Kliknij na przycisk Porównaj, aby wyświetlić okno dialogowe Porównaj dokumenty Użyj tego okna dialogowego, aby określić dokument 2018 i dokument 2018 10-K jako dokument znowelizowany są wiele opcji dostępnych jako ustawienia porównawcze Naszym celem nie jest analizowanie zmian w wynikach finansowych przedstawionych w różnych tabelach w raporcie, który typ informacji najlepiej jest zrobić w programie Microsoft Excel po wprowadzeniu odpowiednich danych, co różni się od robimy tutaj Naszym celem jest wykrycie zmian w wyjaśnieniach zarządzania firmy lub czynników ryzyka W wyniku tego usuniesz zaznaczenie pola wyboru Tabele w oknie dialogowym, ale pozostawmy zaznaczone wszystkie inne domyślne opcje. Kliknij przycisk OK, Program Microsoft Word zajmie godzinę lub dwie minuty w celu analizy zmian w dokumencie i przedstawienia wyników Po przedstawieniu wyników można zapisać plik lokalnie, aby go udostępnić w przyszłości. bardzo wiele zmian wykryto między dwoma raportami 10-K i to do nas należy wiedzieć, czego szukać podczas skanowania przez dokument porównawczy Przyglądając się każdej zmianie jest nieproduktywna i n Oszczędzaj nam w dowolnym momencie w porównaniu do czytania całego 10-K od początku do końca, co jest rzeczywiście czymś, co trzeba zrobić w końcu Pamiętaj, że naszym celem jest tylko zidentyfikowanie istotnych zmian, które mogłyby zagwarantować naszą natychmiastową uwagę i spowodować, że priorytetowo traktujemy przegląd Berkshire's 2018 10-K nad konkurentami 10-K, które są publikowane na stronie internetowej SEC na początku tego tygodnia W tej części zajmiemy się tylko kilkoma przykładami ilustrującymi rodzaje zmian, które można zauważyć przez porównanie nie jest całą wszechstronną analizą ani oceną, które zmiany są najważniejsze. Przykład 1 Przegląd firm. Spróbujmy dość banalny przykład, aby poznać sposób, w jaki program Microsoft Word prezentuje zmiany Poniższy zrzut pokazuje pierwszą część działalności część I, pozycja 1 raportu, która jest bardzo wysokim poziomem opisu Berkshire'a, kliknij obraz na rozszerzony widok. Widzimy, że między dwoma documenami występują niewielkie zmiany w treściach Poza tym interesujące jest to, że całkowity poziom zatrudnienia w Berkshire wzrósł z 331.000 do 367.700 w ciągu 2018 r. Z jakiegoś powodu Berkshire pominięto liczbę pracowników pracujących w siedzibie firmy z raportu z 2018 r. Przykład 2 Clayton Homes. There to duża liczba zmian w opisie interesującym, szczególnie związanym ze zmianami wielkości lub zakresu różnych operacji biznesowych, a czasami subtelnymi zmianami w trecie Można też ogólnie dostrzegać trendy w biznesie, patrząc w opisowym tekście oczywiście, oprócz zapoznania się z figurami przedstawionymi w raportach finansowych Na przykład na poniższej wystawie przedstawiono sekcję opisującą Clayton Homes kliknij na obrazek, aby uzyskać większy widok. Wiemy, że Clayton rośnie w oparciu o dane w raport roczny i niektóre komentarze Warren Buffetta Porównanie wykazało, że firma prowadzi obecnie 38 zakładów produkcyjnych, z 36 zakładów na koniec z 2018 r. Ponadto sieć detalistów wzrosła w ciągu roku z poziomu 1.726 do 1.923 w ciągu roku. Można również zauważyć, że średnia spłata spadła z 17 procent do 15 procent. Przykład 3 czynniki ryzyka. dział prawny firmy i łatwo czytelnikom oczywiść wzbudzić lęki nad przeczytaniem tej sekcji dowolnego 10-K Porównywanie wskaźnika czynników ryzyka przez dwa lata przynosi lekkie subtelne i znaczące zmiany, które mogłyby uzasadnić dalsze badanie Jednym z ryzyk Berkshire czynniki obejmują koncentrację portfela inwestycyjnego firmy Tekst pojawia się na wystawie poniżej kliknij na obrazek w celu uzyskania większego widoku. Co ciekawe w tej sekcji jest dodanie informacji dotyczących zmiany zasad rachunkowości, która zmieni obsługę księgową niezrealizowanych zyski i straty w portfelu inwestycyjnym począwszy od 2018 r. Obecnie większość niezrealizowanych zmian wartości godziwej portfela inwestycyjnego Berkshire jest ujęta jako inne całkowite dochody Te zmiany nie wpływają na skonsolidowane sprawozdanie z wyników Berkshire'a Od 2018 r. wszelkie zmiany wartości godziwej inwestycji zostaną ujęte jako zyski lub straty w skonsolidowanym rachunku zysków i strat Berkshire. Zmiana ta trwa od dłuższego czasu i został ujawniony w raportach 10-Q w 2018 r. Jest to znacząca zmiana sprawozdawczości, ponieważ zmienność wyników Berkshire'a w raporcie znacznie wzrośnie w przyszłości Z perspektywy ekonomicznej zmiana ta jest nietrafną, ponieważ wartość portfela inwestycyjnego zawsze odzwierciedlone w wartości księgowej Berkshire'a Jednak media i analitycy mogą nie zrozumieć tej rzeczywistości, gdy zmienność w rachunku zysków i strat Berkshire wzrosła począwszy od roku 2018. Podejście porównawcze opisane w tym artykule może być użytecznym sposobem zauważenia istotnych zmian w 10-K, ale na pewno nie jest substytutem do czytania raportu wszechstronnie To ma sens, aby poświęcić trochę czasu, aby przeczytać 10-K raz w roku dla firmy, która jest w jednym portfelu lub może być poważnym kandydatem na portfel po właściwej cenie Czas inwestycji wymagany do pełnego przeczytania raportu nie jest bezzasadny dla poważnego inwestora Jednocześnie musimy nadać priorytet nasze czytanie i to może być trudne do wykonania, gdy 10-Ks latają do skrzynki odbiorczej w szybkim tempie Skanowanie niektórych sekcji 10-K w przypadku zmian głównie w opisie działalności i sekcjach ryzyka, czasami można spotkać firmy, które mają miały znaczące i, być może, niezasprealizowane zmiany o fundamentalnym charakterze. Możemy następnie nadać priorytet tym firmom przegląd przed tymi, które nie uległy zmianie bardzo wiele. W przypadku Berkshire, trzy przykłady w tym artykule nie są naprawdę znaczące oznaczało tylko jako ilustrację rodzaju informacji, która może być ujawniona poprzez proces porównawczy Technologia porównawcza nie jest tak wyrafinowana W niektórych przypadkach, zwłaszcza w kierownictwie Dyskusja i analiza, narzędzie porównawcze może uznać całe akapity za zmienione, ponieważ zostały przesunięte w kolejności, w jakiej są prezentowane. Część dyskusyjna i analiza zarządu, sprawozdania finansowe, aw większości przypadków przypisy należy poddać przeglądowi pełny Mimo to, przy użyciu tego podejścia porównawczego można od czasu do czasu pomagać przy nadaniu priorytetu kolejności przeglądania przychodzących raportów. Objawy Osób powiązanych z akcjami firmy Berkshire Hathaway w raporcie Rational Walk LLC dzisiaj, wolałbym przygotować kolonoskopię do emisji akcji Berkshire. last Saturday in February has become something of a ritual for Berkshire Hathaway shareholders as well as many other interested observers Some have likened it to Christmas morning for capitalists While this has cult-like overtones, the release of Warren Buffett s annual letter to Berkshire Hathaway shareholders is rightly regarded as a major event for anyone interested in business This is mainly becaus e Mr Buffett does not restrict the scope of his commentary to Berkshire s results but also opines on a wide variety of topics of general interest In a format lending itself to greater depth than a television interview, we are offered an opportunity to see Mr Buffett reveal some of his cards. This article presents selected excerpts and commentary on a few of the important subjects directly related to Berkshire but is not an all encompassing review of the letter, especially as it relates to commentary on general business conditions in the United States Everyone is going to take away something different from reading the letter and it is important to spend some time looking at the actual document before reading the opinions of others, or even reading selected excerpts This is particularly true for shareholders who should look at business results with fresh eyes rather than to allow others to direct them to what is important. Berkshire s Intrinsic Value. Longtime observers of Berkshire Hathawa y know that Mr Buffett does not comment specifically on the company s intrinsic value This is entirely appropriate for a number of reasons If you take two informed individuals and ask them to judge the intrinsic value of any business, it is very unlikely that the estimates will match exactly What we should want from a CEO is an assessment of the fundamentals As shareholders, we are responsible for determining our own estimates of intrinsic value That being said, Mr Buffett does provide some important commentary regarding intrinsic value as well as clear indications of his view of intrinsic value relative to book value. At the beginning of the letter, Mr Buffett comments on how Berkshire s book value was a reasonably close approximation for intrinsic value during the first half of his 52 year tenure This is because Berkshire was dominated by marketable securities that were marked to market on Berkshire s balance sheet However, by the early 1990s, Berkshire shifted its focus to outright o wnership of businesses The economic goodwill of acquired businesses that show poor results are required to be written down based on GAAP accounting In contrast, the economic goodwill of successful acquisitions are never marked up on the balance sheet This causes a growing gap between book value and intrinsic value given that most, but not all, of Berkshire s acquisitions have turned out well. We ve experienced both outcomes As is the case in marriage, business acquisitions often deliver surprises after the I do s I ve made some dumb purchases, paying far too much for the economic goodwill of companies we acquired That later led to goodwill write-offs and to consequent reductions in Berkshire s book value We ve also had some winners among the businesses we ve purchased a few of the winners very big but have not written those up by a penny. We have no quarrel with the asymmetrical accounting that applies here But, over time, it necessarily widens the gap between Berkshire s intrinsic value and its book value Today, the large and growing unrecorded gains at our winners produce an intrinsic value for Berkshire s shares that far exceeds their book value The overage is truly huge in our property casualty insurance business and significant also in many other operations. What we can take away from this brief discussion is that the gap between Berkshire s book value and intrinsic value has grown over time and, with additional successful acquisitions, should continue to grow in the future To be clear, important aspects of Berkshire s results will show up in book value in the future Berkshire s retained earnings are fully reflected in book value Additionally, changes in the value of marketable securities with few exceptions are also reflected in book value, net of deferred taxes However, to the extent that the economic goodwill of Berkshire s wholly owned subsidiaries continue to increase, the gap between book value and intrinsic value will continue to grow. Repurchases and Intrin sic Value. The discussion of intrinsic value, and the growing gap between book value and intrinsic value, brings up an interesting point that we have identified several times in the past Berkshire Hathaway has an unusual policy of declaring, in advance, the maximum price that it is willing to pay to repurchase shares When the repurchase program was initially created in September 2017, the limit was 110 percent of book value In December 2017, the limit was increased to 120 percent of book value in order to facilitate the repurchase of 9,200 Class A shares from the estate of a long-time shareholder The repurchase limit has remained constant ever since and Berkshire has not been able to repurchase any material number of shares despite a few occasions where the share price almost fell to 120 percent of book value. Mr Buffett continued to defend the repurchase limit while acknowledging that repurchasing shares has been hard to accomplish. To date, repurchasing our shares has proved hard to do That may well be because we have been clear in describing our repurchase policy and thereby have signaled our view that Berkshire s intrinsic value is significantly higher than 120 of book value If so, that s fine Charlie and I prefer to see Berkshire shares sell in a fairly narrow range around intrinsic value, neither wishing them to sell at an unwarranted high price it s no fun having owners who are disappointed with their purchases nor one too low Furthermore, our buying out partners at a discount is not a particularly gratifying way of making money Still, market circumstances could create a situation in which repurchases would benefit both continuing and exiting shareholders If so, we will be ready to act. The signaling effect of Berkshire setting the repurchase limit at 120 percent of book value has clearly limited the opportunity to actually repurchase shares and has made many shareholders, including some very prominent hedge fund managers, view this level as a floor which is some thing we have consistently disagreed with Mr Buffett once again reiterates that shareholders should not misinterpret the purpose of the repurchase limit. The authorization given me does not mean that we will prop our stock s price at the 120 ratio If that level is reached, we will instead attempt to blend a desire to make meaningful purchases at a value-creating price with a related goal of not over-influencing the market. It is clear that Mr Buffett regards Berkshire s intrinsic value as far exceeding the 120 percent of book value limit and he has said so numerous times Interestingly, he has also given us a clue regarding what he thinks is above Berkshire s intrinsic value 200 percent of book value The following excerpt is taken from Mr Buffett s 2017 letter to shareholders. If an investor s entry point into Berkshire stock is unusually high at a price, say, approaching double book value, which Berkshire shares have occasionally reached it may well be many years before the investor can r ealize a profit In other words, a sound investment can morph into a rash speculation if it is bought at an elevated price Berkshire is not exempt from this truth Purchases of Berkshire that investors make at a price modestly above the level at which the company would repurchase its shares, however, should produce gains within a reasonable period of time Berkshire s directors will only authorize repurchases at a price they believe to be well below intrinsic value In our view, that is an essential criterion for repurchases that is often ignored by other managements. So, there we have it Mr Buffett considers 120 percent of book value, and levels modestly above it, to be likely to produce gains for buyers within a reasonable period of time but still several years whereas buying at a high level like 200 percent of book value could result in a very extended period of time before a profit can be realized. As of December 31, 2018, Berkshire s book value per Class A share was 172,108 Class A shar es closed at 255,040 on Friday, February 24 This indicates that shares currently trade at 148 percent of book value This seems to be more than modestly above Berkshire s repurchase limit, but well below the clear danger level of 200 percent of book Is 148 percent of book value a close approximation of intrinsic value A good level to buy shares Or a good level to sell Shareholders cannot expect to be spoon fed an answer by Mr Buffett and must decide for themselves. Berkshire s 21st Century Transformation. A shareholder considering Berkshire Hathaway as an investment opportunity today faces a radically different company than what existed at the turn of the century As Mr Buffett notes early in the letter, the second half of his tenure has been characterized by the growing importance of controlled operating companies The effect of this transformation can be clearly seen in a chart of after-tax earnings since 1999.Sometimes, long term trends are not readily apparent to those who are observing changes on a year-to-year basis What is clear, however, when looking at the table above is that Berkshire is a far different company today compared to 1999 Furthermore, this trend is likely to accelerate significantly in the future, especially if Berkshire intends to retain all or most of its earnings As we discussed last year, Berkshire in 2026 is going to look radically different than it does today However, we do not know what shape it will necessarily take, other than to note that a major recession is likely to help Berkshire substantially when it comes to capital allocation. Every decade or so, dark clouds will fill the economic skies, and they will briefly rain gold When downpours of that sort occur, it s imperative that we rush outdoors carrying washtubs, not teaspoons And that we will do. What Mr Buffett believes to be an advantage for individual investors with the right temperament is even more of an advantage for Berkshire given the company s ability to accomplish very large tr ansactions quickly during times of economic distress. During such scary periods, you should never forget two things First, widespread fear is your friend as an investor, because it serves up bargain purchases Second, personal fear is your enemy It will also be unwarranted Investors who avoid high and unnecessary costs and simply sit for an extended period with a collection of large, conservatively-financed American businesses will almost certainly do well. Berkshire today has significant excess capital available for deployment but the level of exuberance in capital markets is quite high so we have seen cash continue to build up Mr Buffett is 86 years old and apparently has no plans to retire anytime soon With some good fortune, he may still be at the helm during the next major economic downturn From the perspective of Berkshire Hathaway shareholders, the continued retention of earnings and build up of cash makes sense primarily because we are increasing the options available to Mr Buffet t if opportunities arise during his remaining years running Berkshire. Journalists seeking a gotcha story have sometimes identified Berkshire s treatment of amortization of intangible assets as fertile ground for charges of hypocrisy This is because Mr Buffett has frequently criticized the use of non-GAAP accounting measures at other companies In Berkshire s presentation of the results of certain operating subsidiaries, the amortization of intangible assets is excluded and instead presented as an aggregate figure This appears to be done for two primary reasons First, the presence of intangible amortization is a function of Mr Buffett s capital allocation decisions rather than the underlying ability of subsidiary managers to generate returns on the actual tangible capital they are working with Second, much of the intangible amortization is not really an economic cost from Mr Buffett s perspective Indeed, some of the intangibles are likely to be appreciating in value over time rather than depreciating. For several years I have told you that the income and expense data shown in this section does not conform to GAAP I have explained that this divergence occurs primarily because of GAAP-ordered rules regarding purchase-accounting adjustments that require the full amortization of certain intangibles over periods averaging about 19 years In our opinion, most of those amortization expenses are not truly an economic cost Our goal in diverging from GAAP in this section is to present the figures to you in a manner reflecting the way in which Charlie and I view and analyze them. On page 54 we itemize 15 4 billion of intangibles that are yet to be amortized by annual charges to earnings More intangibles to be amortized will be created as we make new acquisitions On that page, we show that the 2018 amortization charge to GAAP earnings was 1 5 billion, up 384 million from 2018 My judgment is that about 20 of the 2018 charge is a real cost Eventually amortization charges fully write o ff the related asset When that happens most often at the 15-year mark the GAAP earnings we report will increase without any true improvement in the underlying economics of Berkshire s business My gift to my successor. Mr Buffett goes on to point out that, in some cases, GAAP earnings overstate economic results For example, depreciation in the railroad industry regularly understates the actual cost of maintenance capital expenditures required to prevent deterioration of the system. Are the charges of hypocrisy valid We should want managers to present results according to GAAP which Berkshire does within its financial statements and to also point out important factors that might cause investors to make appropriate adjustments This requires both trust in management s honesty and the ability of investors to bring to bear appropriate analytical abilities to judge the situation for themselves We do not have to blindly trust Mr Buffett s statement on intangibles We can see the results of the bu siness operations over time and attempt to evaluate whether intangible amortization makes any sense in light of results Viewed in this manner, Berkshire s supplemental presentation seems both useful to shareholders and reflective of economic reality. In contrast, many companies use non-GAAP measures for purely self-serving purposes, as Mr Buffett goes on to describe in some detail. Too many managements and the number seems to grow every year are looking for any means to report, and indeed feature, adjusted earnings that are higher than their company s GAAP earnings There are many ways for practitioners to perform this legerdemain Two of their favorites are the omission of restructuring costs and stock-based compensation as expenses. Charlie and I want managements, in their commentary, to describe unusual items good or bad that affect the GAAP numbers After all, the reason we look at these numbers of the past is to make estimates of the future But a management that regularly attempts to wa ve away very real costs by highlighting adjusted per-share earnings makes us nervous That s because bad behavior is contagious CEOs who overtly look for ways to report high numbers tend to foster a culture in which subordinates strive to be helpful as well Goals like that can lead, for example, to insurers underestimating their loss reserves, a practice that has destroyed many industry participants. Charlie and I cringe when we hear analysts talk admiringly about managements who always make the numbers In truth, business is too unpredictable for the numbers always to be met Inevitably, surprises occur When they do, a CEO whose focus is centered on Wall Street will be tempted to make up the numbers. Those of us who read earnings results routinely know that the types of adjustments Mr Buffett refers to are more the norm than the exception The idea that items that recur every single quarter should be excluded from earnings is obviously absurd, but this is how managers are evaluated by the i nvestment community Stock based compensation is almost always excluded from adjusted figures as if dilution is irrelevant or, worse, doesn t matter because the company is blindly repurchasing shares at any price to offset the dilution Many companies, including some Berkshire investees, announce restructuring activities on a routine basis and either exclude them entirely from non-GAAP numbers or report these costs as a separate corporate line item that is unallocated to business segment results. Will Mr Buffett s admonishments have any effect whatsoever on the behavior of managers or the blind willingness of the analyst community to accept non-GAAP numbers at face value The answer is likely to be no. Although Mr Buffett does not discuss Berkshire s equity investment portfolio in much detail, there are a couple of notable items that deserve investor attention. Berkshire s investment in Kraft Heinz is accounted for by the equity method and is not carried on Berkshire s balance sheet at marke t value, unlike most equity investments that are regularly marked-to-market As a result, Berkshire s 325,442,152 shares of Kraft Heinz are carried by Berkshire at 15 3 billion but had a market value of 28 4 billion at the end of 2018 This 13 1 billion in unrecorded market value is worth an incremental 8 5 billion in book value for Berkshire after accounting for deferred taxes at an approximate 35 percent tax rate It is probably a good idea to adjust Berkshire s reported book value by adding this 8 5 billion. Berkshire owned 7 1 billion of Apple stock at the end of 2018 There has been much speculation regarding whether this position was purchased by Mr Buffett or by Berkshire s two investment managers, Todd Combs and Ted Weschler Mr Buffett provides a clue Mr Combs and Mr Weschler manage a total of 21 billion for Berkshire which includes 7 6 billion of pension assets not included in the figures reported for Berkshire Accordingly, they control about 13 4 billion of Berkshire s portfolio r eported in the letter and annual report While it is not impossible that the entire Apple position can be attributed to Mr Combs and Mr Weschler, it would have to account for more than half of their combined portfolio This seems unlikely We would infer that Mr Buffett is responsible for at least part of Berkshire s position in Apple. Are Berkshire s positions in marketable securities permanent Many are held with no predefined exit date, but Berkshire reserves the right to sell any security at any time. Sometimes the comments of shareholders or media imply that we will own certain stocks forever It is true that we own some stocks that I have no intention of selling for as far as the eye can see and we re talking 20 20 vision But we have made no commitment that Berkshire will hold any of its marketable securities forever. Confusion about this point may have resulted from a too-casual reading of Economic Principle 11 on pages 110 111, which has been included in our annual reports since 1983 T hat principle covers controlled businesses, not marketable securities This year I ve added a final sentence to 11 to ensure that our owners understand that we regard any marketable security as available for sale, however unlikely such a sale now seems. While it is best to not read too much into this statement, we should keep it in mind the next time media reports appear regarding Berkshire s permanent ownership of stocks like Coca-Cola and Wells Fargo Indeed, the lack of any mention of the recent Wells Fargo scandal in Mr Buffett s letter coupled with this very clear statement could be viewed as a message to managers of portfolio companies. There are many other important topics in the letter including a lengthy discourse on the merits of passive investment for the vast majority of individuals and institutions Readers are encouraged to review the entire letter in full and to view the excerpts and commentary in this article as only a starting point. Disclosure Individuals associated with Th e Rational Walk LLC own shares of Berkshire Hathaway. In this series we suggest worthwhile reading material on a variety of topics of general interest. Daily Journal Corporation Annual Meeting February 15, 2017 Charlie Munger spoke for nearly two hours at the Daily Journal annual meeting in Los Angeles There are a number of unofficial transcripts available The notes linked to above were provided by Adam Blum via Mohnish Pabrai s Twitter account In addition, a good video of the event has been posted on YouTube by another attendee The notes are a great way to get up to speed quickly but those who have a couple of hours to spare might prefer the video At age 93, Mr Munger appears to be in good health and as is obviously as sharp as ever Topics ranged from the Daily Journal s business operations to investments to life advice Mr Munger s only book recommendation was Edward Thorp s A Man For All Markets which we plan to review in the near future Readers may also be interested in our recent ana lysis of Daily Journal as well as the company s fiscal first quarter 10-Q. Apple The Greatest Cash Machine in History Musings on Markets, February 9, 2017 Professor Aswath Damodaran updates his thoughts regarding Apple and revisits his previous valuation work There is a great deal that has been written on Apple since the company s latest earnings release, much of which has focused on very short term factors such as the upcoming 10th anniversary iPhone release This article is different because it is an update of valuation work on the company that dates back to 2017 Apple is increasingly attracting value investors who typically are not attracted to technology stocks The most notable recent example can be found in Berkshire Hathaway s recent 13-F filing which revealed a very significant increase As an aside, Prof Damodaran has recently published a new book, Narrative and Numbers which is on our list to read and possibly review. Snap s Apple Strategy Stratechery, February 13, 2017 Snap s upc oming initial public offering has been widely discussed over the past few weeks Is the company the next Facebook, the next Twitter, or something entirely different Ben Thompson believes that there are similarities between Apple s historical strategy and Snap s vision Not only is Snap not promising a traditional moat, it is in fact selling its humanity as a company That the company and its Steve Jobs-admiring CEO in fact do understand users better than everyone else, that that will result in sustainable differentiation, and that the prize will be the top end of the advertising market Readers may also be interested in our recent analysis of the Snap S-1 filing and Professor Damodaran s much more rigorous valuation article. Should You Always Keep Stocks for a Full 5 Years Gannon on Investing, February 15, 2017 Where do you draw the line between a trade and an investment Is this a matter of the amount of time an investment is held, or based on the investment thesis playing out irrespective of how long that process takes If we take Warren Buffett s advice seriously, we should think of stocks as partial interests in an actual business Just as we would not buy a gas station and sell it a couple of months later, we probably should buy stocks with a view of holding for at least several years Geoff Gannon provides his thoughts on holding stocks for a minimum of five years and when it might make sense to bend that rule if a clearly superior opportunity comes up This link is to a twelve minute podcast but the text of the discussion is also available. Six Sigma Buffett, Taxes, Fund Returns etc The Brooklyn Investor, February 14, 2017 This article attempts to analyze the level of outperformance of various famous managers and to compare the difficulty of compiling track records of various lengths While that analysis is interesting, a short digression on Warren Buffett s views of the 1986 tax reform law might be even more interesting for readers who are trying to evaluate how current tax reform proposals might impact their investments or their personal finances. Larry Cunningham on Kraft-Heinz Bid for Unilever February 18, 2017 Larry Cunningham shares his concerns regarding the Kraft-Heinz bid for Unilever and what Berkshire Hathaway s partnership with 3G might mean for Berkshire s culture in the long run Observers of Berkshire s partnership with 3G have frequently noticed that Warren Buffett s traditional style of acquisitions friendly, no hostile actions, no bidding wars, leaving management in place is almost the exact opposite of 3G s standard procedure sometimes unfriendly, haggling over price, significant restructuring So far, the partnership has worked well but perhaps not without risking Mr Buffett s legacy Read our review of Larry Cunningham s latest book, The Buffett Essays covering the famous 1996 symposium with Warren Buffett and Charlie Munger. The Happy City and our 20 Trillion Opportunity Mr Money Mustache, February 10, 2017 Although this is ostensibly a book review of Happy City by Charles Montgomery, it is really more of a general discussion regarding the less than optimal choices society has made over the years when it comes to infrastructure spending The cost of modern American style infrastructure wide roads, expansive parking lots, and unwalkable sprawling suburbs is extremely high and may not provide good value for the money or result in any increase in happiness With talk of a massive new federal infrastructure spending initiative, perhaps this is the right time to think about whether the traditional approach is the best use of our scarce resources. New Website The Spartan Spendthrift The Spartan Spendthrift is a sister site of The Rational Walk which launched in January The Rational Walk is focused on investment commentary and security analysis for enterprising investors as well as those who just have an interest in thinking about business The Spartan Spendthrift is a site dedicated to personal finance and related lifestyle topics At this point, there are only a few articles on The Spartan Spendthrift but there will be more in the future Interested readers are invited to subscribe to the site via RSS feed, email, or following on Twitter links are provided on the site The Rational Walk will also continue to have new content There is no set publishing schedule for either site and both are expected to remain free for readers. Many aspects of life seem to have asymmetrical qualities One obvious example involves the amount of time and effort required to build a reputation, both from a personal and professional perspective It can take many years to earn the confidence needed to be considered trustworthy by friends and family, and the same is even more true in a professional setting However, it only takes one serious breach of confidence to ruin a reputation, no matter how much time was spent building it As Warren Buffett has often said, it can take twenty years to build a reputation but only five minutes to lose it. What is true for individuals is also true for a business, particularly those that are built on brand loyalty It is even more true for a business that we entrust with our personal health and well being Although we do not think about it until there is a well publicized problem, consuming food prepared by others requires trust, and trust is based on reputation Perfection is impossible and it is inevitable that a restaurant company operating thousands of locations will make mistakes leading to occasional food poisoning This has always been the case However, prior to the era of social media, news about such incidents traveled more slowly and never went viral as it does today in Facebook and Twitter feeds Social media has created an even greater asymmetry between the work required to build a reputation and the lapses sufficient to ruin it. Well publicized cases of food poisoning at certain Chipotle restaurants in late 2018 took a major toll on the company s reputation and financial result s in 2018 reflected significant damage to the brand We discussed Chipotle s difficulties in an article last October in some detail, with a focus on the initial outbreak and the financial impact over the first half of 2018 We also examined Chipotle s previously attractive expansion economics and overall track record The key question at the time was whether the damage to the brand was temporary or permanent. Chipotle released full year results for 2018 last week and it seems like an opportune time to revisit the situation As investors, we seek out asymmetry when making decisions regarding where to commit capital We are looking for situations where there is a significant amount of upside and where enough downside protection exists to limit permanent loss of capital if things go wrong An open question at this point is whether the significant decline in Chipotle s stock price has provided enough downside protection for shareholders if the brand does not fully recover The related question is what kind of upside might exist if management s turnaround succeeds. Evaluating Chipotle s Financial Performance. In our prior article we presented quite a bit of financial data for Chipotle over the past decade and readers might want to take a look at that information before proceeding In this section, we will first take a brief look at key metrics for 2018 as they relate to prior year results However, due to the rapidly changing situation at the company, looking at full year results is not really sufficient to get a picture of the progress that has been made dealing with the crisis over the past year In order to do that, we must look at quarterly results Finally, we need to decide whether management s guidance for 2017 makes sense given recent trends. Full Year 2018 Results. Chipotle s full year results were dismal, as expected, with comparable restaurant sales declining 20 4 percent and overall revenue declining 13 3 percent Operating metrics collapsed with gross margin declining from 2 6 1 percent to 12 8 percent Average sales per restaurant declined to 1 8 million from 2 4 million in 2018 Profitability all but vanished, as reflected by an operating margin under 1 percent, down from 17 percent in 2018 However, management did not slow expansion activity 240 stores were added bringing the total restaurant count to 2,250, and there are plans to open between 195 to 210 restaurants in 2017.The exhibit below provides a long term view of Chipotle s income statement as well as the key operating metrics that drive profitability click on the exhibit for a larger view. We can see the 30,000 foot view of the effects of the crisis here and quickly spot the reasons for the deterioration in profitability. Food, beverage and packing costs increased from 33 4 percent of revenue to 35 percent of revenue primarily because of the costs associated with improved food safety procedures, some of which generated additional waste and inefficiency. Labor costs increased from 23 2 percent of reven ue to 28 3 percent of revenue primarily due to sales deleveraging As revenue per restaurant declined, the company suffered from lower productivity In addition, employee costs associated with sales promotions and staffing for new restaurants inflated overall spending. Occupancy costs are basically fixed in nature and increased as a percentage of diminished revenue As a result, occupancy rose from 5 6 percent of revenue in 2018 to 7 1 percent of revenue in 2018.Other operating costs increased dramatically primarily due to higher marketing and promotional expenses Management spent 103 million on advertising and marketing in 2018 compared to 69 3 million in 2018 As a result, other operating costs rose to 16 4 percent of revenue in 2018 from 11 4 percent of revenue in 2018.The past year probably seemed like an eternity for Chipotle s management team and looking at year-over-year results really isn t very useful for analysts either given the circumstances What we really should care about is h ow the trends played out over the course of 2018 Was there significant improvement as the year progressed. A More Granular View. The exhibit that appears below is essentially the same as what we presented above but rather than looking at annual results, we have provided the relevant statistics for the past eight quarters The food safety crisis began partway through the fourth quarter of 2018 click on the image for a larger view. We should view the first three quarters of 2018 as the steady-state prior to the crisis, with the fourth quarter of 2018 as the transitional month and all of 2018 as the recovery All of the elements of gross margin, discussed above, can be analyzed accordingly, and we won t repeat all of the quarter-to-quarter narrative provided in the company s quarterly earnings releases If our goal is to gauge the overall state of the recovery, the key metrics to focus on are the changes in comparable restaurant sales and restaurant level operating marginparable restaurant sale s represent our best way of understanding the damage to Chipotle s brand among existing customers because it removes the effect of new restaurant openings that might bias analysis of overall changes in revenue We can see that the sequential trend has shown some improvement The effects of the crisis were immediately apparent with a 14 6 percent decline in Q4 2018 and a nearly thirty percent decline in Q1 2018, but since that point, we have seen some improvement We should bear in mind the fact that the 4 8 percent decline in Q4 2018 was compared to an already weakening result for Q4 2018.Restaurant level operating margin is different from overall operating margin It represents total revenue less restaurant level operating costs, expressed as a percentage of revenue It is effectively a measure of store profitability excluding corporate overhead Prior to the crisis, restaurant level operating margin was in the 27-28 percent range After a particularly weak first quarter, this measure has re covered but was still roughly half of pre-crisis levels, at 13 5 percent in Q4 2018.Management has provided a number of forecasts regarding operating results for 2017, both in the company s recent 10-K filing and in the latest conference call Although best taken with a grain of salt, the key forecasts are as followsparable restaurant sales are forecast to increase in the high single digits for the full year. Restaurant operating costs as a percentage of revenue are expected to decline for the full year, with food, beverage and packaging costs decreasing to the low 34 percent range due to more favorable food management and lower avocado prices Advertising and marketing spending is expected to decline to about 3 percent of sales for the full year compared to 4 7 percent of sales in Q4 2018 Occupancy costs are expected to decline to just over 7 percent of sales. Restaurant operating margin in the 20 percent range was characterized as a stretch goal that is achievable based on current sales volume Management believes that if average sales per restaurant can return to the. 2 5 million range that prevailed prior to the crisis, restaurant operating margin could return to the 26-27 percent range, or higher, implying that restoration of pre-crisis economics is not out of the question but unlikely to occur in 2017.Earnings per share of 10 as a stretch goal. Are these goals realistic Well, that is the million dollar question at the moment and it is difficult to know based on an extrapolation of the recovery seen up to this point During the conference call, CFO John Hartung provided some insight into trends that were seen in January 2017 and the overall news seems to be positive. During December, we recorded positive monthly comp of 14 7 , which includes a 60 basis point benefit for deferred revenue related to Chiptopia The sales comparisons ease in January as we re comparing to a down 36 versus a down 30 in December of 2018.But the dollar sales trends continued from December into January, and the January preliminary comp improved to 24 6 , which included a negat ive trading day of over 100 basis points, slightly offset by 20 basis points positive related to Chiptopia For the first 28 days in January, the comp was 26 But in the last three days of January, we traded a Friday and Saturday from last year, two of our highest volume days, for a Monday and Tuesday this year, two of our lowest volume days of the week. Of course winter weather in January often results in choppy trends day-to-day and week-to-week, but when we analyze the underlying comp trends, the January sales held up well, especially considering January had the lowest promotional activity of the past 12 months We ll compare against a comp of down 26 in February and March, so expect the comp will ease accordingly during the rest of the quarter. In order to achieve the stretch goal of restaurant level operating margin of 20 percent and earnings per share of 10, it seems like management must execute on all cylinders throughout the year Earnings per share of 10 implies net income of close to 300 million and pre-tax income of around 500 million Management has not provided a total revenue forecast for 2017, but they have indicated that comparable restaurant sales should increase in the high single digit range and there are plans to open around 200 restaurants during the year If this results in total revenue in the 4 3 billion range, 500 million of operating income implies an operating margin of around 11 6 percent This would be far below the pre-crisis operating margin in the.17 percent range but a big improvement over the 3 percent operating margin posted in Q4 2018.As investors, the asymmetrical deal we are looking for is uncapped upside potential with limited risk of permanent loss of capital Does Chipotle represent such an opportunity Is there a reasonable margin of safety for those who purchase shares around 410.Chipotle has always traded as a growth stock with a very high market capitalization relative to trailing earnings Investors have been willing to pay up for t he shares due to the attractive expansion economics demonstrated over many years which we described more fully in our previous article Expansion was made possible due to the power of the Chipotle brand coupled with the capabilities of management to grow the business efficiently. While management s capability is not in question, the resiliency of the brand is very much in doubt It is not so much a question of whether the brand will survive Recent sales trends demonstrate that the company has the ability to remain profitable Key metrics have shown improvement Memories do not last forever and customers will return The major question for investors is instead whether the pre-crisis economics can be restored for existing stores and whether sufficient expansion opportunities exist to keep the growth going in the future. Management has set a stretch goal implying the possibility of earnings per share in the 10 range for 2017 Shares are trading at over 41 times that stretch goal The goal itself i s highly questionable given that the implied operating margin required to achieve it is far higher than what has been demonstrated in the recent past Management has not increased prices in three years and currently has no plans to do so As a result, all of the margin improvement is going to have to be delivered through various forms of cost efficiencies This is a tall order, and it doesn t even get the company back to pre-crisis economics. At the same time, the company might be running out of good expansion opportunities With a presence in most metropolitan areas, Chipotle might have to select poorer locations in the future that could fail to deliver the unit economics of existing locations International expansion is in its infancy and attempts to expand the Chipotle operating model to other brands has not gained traction, as evidenced by management s abandonment of the ShopHouse concept The company s foray into better burgers with the Tasty Made concept has generated lukewarm reviews a t its first location which opened last year. Chipotle s management could very well turn around the Chipotle brand and restore pre-crisis economics, continue expansion of the brand, and even extend its operating model to other concepts However, it is also very possible that Chipotle never regains the economics of the past. Market participants appear to have priced in a significant amount of recovery potential into the shares already It is not difficult to project scenarios where 2017 earnings could be less than half of the stretch goal that management has set If that ends up happening, the market could lose confidence in management s ability to engineer a recovery and resume growth If investors end the year looking at a company that has earned only 5 per share as an example , and has less exciting prospects for growth, a share price of 400 would be untenable. It is easy to see downside in excess of fifty percent if things do not go well this year while upside is more modest because the mar ket has already given management the benefit of the doubt From a value investing standpoint, it seems better to observe from the sidelines and remain ready to act if the market does mark down the shares substantially. Of course, there are plenty of successful investors who completely disagree with this assessment Bill Ackman s Pershing Square Capital Management has maintained its large investment in Chipotle and now is represented by two members of the company s board of directors. Disclosure No position in Chipotle. Welcome to ASTA General Trading L L C. ASTA has a wide portfolio of products that are equipped with the latest innovative and superior technology ASTA deals primarily in various sectors i e Security systems, IT, communication systems, Solar system, Enriching Environment products, General Trading and representation of international companies ASTA has been established with the sole rational of providing latest technology, best quality products services in all of our verticals. Ge reral Trading. Air Purifier. Project Investment. Our Partners. ASTA has been established with the sole rational of providing latest technology, best quality products services in all of our verticals. opening time. Support 971 55 3069 662.latest news. ASTA new website has been launched for her customer convinience More support and more information available Feel free to browse the new site Read More. ASTA representing Etherwan in the Middle East Read More. ASTA General Trading L L C - 282421, Dubai - United Arab Emirates. 971 4 276 11998 971 4 276 1199 FAX. Our Services. Latest News. Our Projects. Copyright 2017 ASTA General Trading L L C - All rights Reserved. Rational Expectations Theory. What is the Rational Expectations Theory. The rational expectations theory is an economic idea that the people make choices based on their rational outlook, available information and past experiences The theory suggests that the current expectations in the economy are equivalent to what people think the future state of the economy will become This contrasts with the idea that government policy influences people s decisions. BREAKING DOWN Rational Expectations Theory. The rational expectations theory is often used to explain expected rates of inflation For example, if inflation rates within an economy were higher than expected in the past, people take that into account along with other indicators to assume that inflation may further increase in the future. The rational expectations theory also explains how producers and suppli ers use past events to predict future business operations If a company believes that the price for its product will be higher in the future, for example, it will stop or slow production until the price rises Since the company weakens supply while demand stays the same, the price will increase The producer believes that the price will rise in the future and makes a rational decision to slow production, and this decision partially affects what happens in the future By relying on the rational expectations theory, companies can inadvertently effect future inflation in an economy. An Example of Rational Expectations Theory. Rational expectations theory, while valid, can sometimes have adverse effects on the global economy For example, Former Bank of England governor Mervyn King has pointed out that central banks can easily become a prisoner of the economy s rational expectations theory. Since the theory stipulates that people in an economy make assumptions based largely on past experiences, sp ecific monetary policies enacted by central banks can actually cause disequilibrium in an economy When the Federal Reserve decided on a quantitative easing program to help the economy through the 2008 financial crisis, it set unattainable expectations for the country, as outlined by the theory The quantitative easing program reduced interest rates for more than seven years, and people began to believe that interest rates would remain low. In 2018, when Janet Yellen announced that the Federal Reserve would increase interest rates starting in 2018, the markets reacted negatively This rational expectations theory subsequently trapped the Federal Reserve into making decisions that would take expectations of the economy into account, and Yellen soon backed off her initial decision to increase rates as many as four times in the coming years.
No comments:
Post a Comment